“十五五”规划纲要提出，建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。
私募股权投资基金作为耐心资本的重要载体，本应成为科技创新与产业升级的“活水源头”，然而现实却是：截至2025年底，行业存续规模14.9万亿元，募资难从阶段性演变为长期性瓶颈——国资LP（有限合伙人）出资占比已攀升至90.2%，市场化资金持续萎缩，创新工具水土不服，退出通道不畅。
摆脱募资困境、优化资金来源、拓宽募资渠道，已成为行业回归本源、服务新质生产力发展的核心议题。
当前，在我国股权投资市场中，国资LP的资金占据绝对主导地位，市场化资金占比持续下滑。根据执中ZERONE统计数据，2022—2025年我国新设私募股权基金中，国资LP（含各级政府引导基金、国有投融资平台、央企及地方国企）出资占比持续提升，占比分别为80.0%、85.7%、88.8%和90.2%，成为行业最主要的资金供给方；外资LP出资占比持续走低，2025年累计新增募集外资基金规模仅约238亿元，而同期人民币基金募集规模为1.61万亿元；高净值个人、家族办公室、产业资本等出资占比同步萎缩，银行理财、信托等资管资金受监管政策约束，参与股权投资的规模也在大幅收缩。
为缓解募资压力，市场陆续推出的科创债、双创债等创新债权融资工具，为部分优质GP（普通合伙人）提供了补充募资渠道，但与股权投资行业运作规律存在明显的结构性矛盾。
一方面，股权投资基金存续周期通常为7—10年，回报周期长、前期现金流为负；而科创债等债权工具普遍期限较短（3—5年），需按期付息、到期刚性兑付，与股权投资“先投后退、收益后置”的现金流特征错配，易引发流动性风险。
另一方面，现有创新募资工具准入门槛偏高，仅头部国资及少数优质民企GP符合发行条件，中小民营创投机构难以享受政策红利。
退出效率直接决定资金的收益与再募资的可持续性。当前，存量基金中超60%已进入退出期或延长期，但退出压力大，且短期难以改善。
一是市场化退出渠道不完善，大量存量项目流动性差，无法顺利变现。二是多数基金投入资本收益率（DPI）未达1，影响资金再次参与股权投资的积极性，继而形成“募资难—投资慢—退出难—再募资更难”的恶性循环，制约行业发展。
针对上述问题，结合我国金融监管政策、资本市场现状及新质生产力发展要求，笔者建议从机制优化、工具创新、生态完善等维度构建多层次、多元化、长周期的资金供给体系。
第一，打破国资单一主导格局，构建政府引导、长期资本主导、产业资本协同的多元化资本供给格局。其核心是推动政府投资基金转型提质，弱化行政约束、强化市场化引导。建议选取长三角、粤港澳大湾区等产业基础较好的区域开展试点，推动各级政府投资基金从直接项目投资向“引导性母基金”转型，通过参股市场化子基金撬动社会资本，放大引导效应。建立差异化管理机制，优化对子基金的属地返投比例要求，降低返投比例并将返投认定范围扩大至跨区域产业链协同项目。
第二，优化国资基金绩效考核体系，建立长周期绩效评价机制，重点考核基金对硬科技企业培育数量、产业链整合效果、创新成果转化效率、新质生产力贡献等质效指标，弱化对短期账面收益的要求。
第三，推动社保基金、保险资金、企业年金等长期机构投资者扩大股权投资配置比例，扩大银行AIC（金融资产投资公司）试点，鼓励优质银行申请AIC牌照。研究出台促进长期资本投资股权投资基金的优惠政策，释放耐心资本活力。探索按一定比例投资额抵减企业所得税的优惠政策，鼓励产业资本参与股权投资。
一方面，聚焦债权工具与股权投资运作错配的矛盾，加大金融产品创新力度，推出适配股权投资运作规律的专项募资工具。鼓励金融机构在科创资源密集地区开展“股债联动”；支持符合条件的优质市场化GP发行科创可续期债券，设置利息递延支付、到期可续期等柔性条款，匹配股权投资长周期特征。鼓励设立结构化股债混合型基金，设计不同风险等级的产品份额，满足银行理财、信托计划、个人合格投资者等不同风险偏好资金的配置需求，降低社会资本参与门槛。
另一方面，鼓励基金管理人设立员工跟投与社会资本共同参与的专项跟投载体，简化合格投资者认定流程，适度降低单笔投资门槛，打通个人投资者参与股权投资的规范通道。
一是逐步改变以IPO退出为主的格局，丰富并购转让、基金份额交易等多元化退出体系，提升存量资产流动性。依托北京、上海、浙江等区域性股权交易中心，搭建全国统一的“私募基金份额转让综合服务平台”，建立标准化估值模型、电子化交易系统与集中登记结算体系，为国资基金份额转让、市场化基金份额交易提供规范通道。
二是支持上市公司设立并购重组专项基金，鼓励龙头企业通过并购整合产业链项目，拓宽PE/VC退出路径。优化并购贷款配套政策，将优质股权投资组合纳入并购贷款合格押品范围，落实商业银行并购贷款管理规定，将控制型并购贷款期限延长至10年、参股型并购贷款期限延长至不超过7年，匹配并购退出周期。
三是加强信息披露，要求基金管理人定期披露项目退出进展、IRR（内部收益率）、DPI等核心指标，提升行业透明度，增强投资者信心，打通“募资—投资—退出—再投资”的良性循环通道。
其一，依托上海临港新片区、海南自贸港、粤港澳大湾区等开放平台，开展跨境股权投资制度创新，吸引境外长期资本有序入场。在试点区域设立“跨境股权投资服务中心”，为中东主权基金、新加坡家族办公室、欧美养老基金等境外机构LP提供登记备案、外汇登记、法律咨询、税务筹划的“一站式”服务，简化跨境资金汇划流程。提升跨境股权投资便利化额度，对试点区域内优质GP的跨境资金实行负面清单管理，放宽资金进出限制。
其二，鼓励头部创投机构赴新加坡、中国香港、迪拜、卢森堡等国际金融中心开展跨境产品路演，支持设立以人民币计价的“一带一路”产业基金、创投基金，推动人民币股权投资产品国际化。同步完善跨境资金监测机制、异常交易预警与风险防控体系，在守住风险底线的前提下，稳步扩大跨境募资规模，优化外资LP结构。
一方面，加快完善S基金（私募股权二级市场基金，Secondary Fund，以下简称S基金）市场生态，破解存量资产流动性不足难题。构建覆盖估值定价、尽职调查、交易撮合、资金结算的全链条服务体系，开发适配不同基金份额的估值模型，解决交易定价难的行业痛点。以国家级并购基金成立为契机，引导更多的地方政府及社会资本设立并购基金。同时，建议国资监管部门出台国有企业参与S基金交易指引，明确国资基金份额转让的决策程序、定价规则与尽职免责条款，消除国资参与份额转让的制度顾虑，推动国有企业加大配置于S基金的股权投资比例。
另一方面，培育专业的S基金管理机构、估值中介、法律服务等配套机构，逐步建立全国统一、区域联动的多层次私募基金二级交易市场，盘活存量资本，为新增募资腾出空间。
一是聚焦“十五五”规划纲要布局的战略性新兴产业、新兴支柱产业与未来产业，强化企业创新主体地位，支持行业龙头企业发起设立产业并购基金。依托企业对行业趋势的深度研判优势，增强基金投资辨识度与募资吸引力，推动产融深度协同，以产业生态拓宽募资渠道。
二是持续发挥国家级科技成果转化引导基金撬动作用，试点“先确权、后转化”激励机制，允许科研人员将在财政资金支持下形成的职务科技成果作价入股，并赋予不低于十年的长期使用权，加快构建科技、产业、资本深度融合的良性生态。
私募股权投资是创新经济的“温度计”，也是新质生产力的“加速器”。当国资占比超过90%，大量基金因退出不畅而陷入“募资难”的负向循环时，我们不得不正视：募资体系的全面优化，已不再是行业内部的技术性问题，而是关乎国家创新驱动发展战略能否落地的制度性命题。
从国资引导机制改革，到适配性金融工具创新；从多元退出通道建设，到跨境资本双向开放；从S基金生态培育，到产融深度协同——这六大路径，指向同一个目标：构建一个多元化、长周期、市场化的资金供给体系。
“十五五”开局之年，正是改革破局之时。唯有打通募资堵点，让社保、保险、产业资本等“长钱”愿意来、留得住，让中小创投机构不再“望资兴叹”，私募股权投资基金才能真正成为培育新质生产力的耐心资本，为中国经济高质量发展注入源源不断的活水。
作者：涂武斌 芦丹阳「作者分别为中国光大控股有限公司战略及协调发展部副总经理、万丰基金管理有限公司总裁办总经理」